2016年01月11日

量子基金首席基金經理:斯坦利·朱肯米勒

  給大家介紹一位國內投資者不太熟悉,但是又是華爾街最重量級的人物之一,量子基金前首席基金經理斯坦利·朱肯米勒,1997年與索羅斯成功的策劃了震驚國際的東南亞金融風暴,1998年再次手握巨資與香港政府進行了一場"世紀豪賭",雖然以失敗告終,但令金融界認識了這位年僅40多歲就掌管著世界上最大的對沖基金的基金經理。而且本書也是首次在國內公開斯坦利·德拉肯米勒的照片。

  與索羅斯的匈牙利猶太人背景截然不同的朱肯米勒,是美國費城土生土長的人士,他在緬因州的波德恩學院(Bowdoin College)獲得經濟與英國文學學位,稍后進入密西根大學攻讀經濟研究所,但由于課程過于理論與計量化,與現實世界脫節,使他厭煩透頂。當年斯坦利·朱肯米勒決定放棄當研究生,直接進入現實社會后,在 匹茨堡國家銀行股票分析師的職務他干了不到一年,就被提升為股票 研究主管。斯坦利·朱肯米勒相當熱愛工作,早上6點進入公司,一直 到晚上8點才離開。剛開始時,斯坦利·朱肯米勒對某一行業或某一股票的每一特點都寫了整篇整篇的報告。在去委員會演講前,必須先把報告交給研究主任看。有一次交了一份有關銀行業的報告,斯坦利· 朱肯米勒對自己的工作很自傲。可是研究主任在他讀了之后對他說:"這份報告沒有用。是什么使股票上漲和下跌呢?"他的這次評價對斯坦利·屈 克米勒是一大刺激。之后,斯坦利·朱肯米勒就把自己的分析集中到尋找與確認跟股票漲跌有密切關系的因素上,而不是羅列所有的基本因素。

  1.絕大多數漲跌關鍵的因素是與收益有關,對銀行股而言尤其是這樣。化工股表現的就相當不同,在這一行業中,關鍵因素是化工生產能力。買入化工類股票的最佳時機是當化工界出現大量增加的刺激因素的時候。相反地,最理想地賣出化工類股票的時機是當化工界宣布有大量的新化工廠設立起來,但化工類股票的收益尚未下跌的時候。這樣做的理由是因為任何發展計劃都意味著在兩三年內公司的收益會降低,而股市總是對這種發展預先反應。

  2.另外一個幫助判別那個股票會漲會跌的信條是技術分析。斯坦利·朱肯米勒非常注重技術分析,而斯坦利·朱肯米勒比部門其他人更愿意接納技術分析。即使斯坦利·朱肯米勒的老板,許多同事還因為他喜歡收藏所有股市圖表而把他看成是個怪物,然而斯坦利·朱肯米勒卻認為技術分析還是滿有用的。

  兩年后,1980年,年僅28歲的斯坦利·朱肯米勒就辭別銀行,創立了自己的財務管理公司-----瑞格遜資產管理公司。一開頭就干得極好,抓住了低價位的小公司股票猛漲的勢頭。到1981年年中,股市已達價值區的頂部,同時利率也猛漲到19%。這已是十分明顯的賣出股票的時候了。斯坦利·朱肯米勒把一半股票轉成現金,在那時,斯坦利·朱肯米勒想這已經是令人驚訝的舉動了。結果在1981年三季度,斯坦利·朱肯米勒把之前取得的成績都抹掉了。因為另一半的股票繼續持有,結果造成的虧損就把原來好業績都抹掉了。原因是銀行的標準投資程序總是幾乎全額投資。雖然斯坦利·朱肯米勒已不再為銀行工作,但仍明顯地保留了一些銀行的思維方式。斯坦利·朱肯米勒在1981年6月是絕對看壞股市的,在這一觀點上絕對正確,可是結果仍然在第三季度產生了12%的虧損。對合伙人說:"這簡直是犯罪!我 們對市場的悲觀看法從來沒有這么強烈過,然而卻在第三季度還是以失敗而告終。"就從那件事后,斯坦利·朱肯米勒改變了投資哲理,只要再次感覺到市場不好,就往往百分之百地撤離,轉為現金。

  1986年,朱肯米勒被屈佛斯基金聘為基金經理。屈佛斯基金公司仍然準許斯坦利·朱肯米勒繼續管理自己的瑞格遜基金。在他加盟屈佛斯基金之時,他的管理風格已從傳統的單一持有股票組合轉向債券外匯和股票相互組合起來的折衷性投資戰略,靈活地在這些市場上進行買 入多頭和沽出空頭的多樣化交易。屈佛斯基金對他的市場天賦萬分傾倒,又以他為首,創立了7個基金歸他管理,外加他自己的1個基金,達8個基金之多。其中最出名的是"積極主動策略投資基金",該基金自他設立開始(1987年3月)至斯坦利·朱肯米勒在1988年8月離開屈佛斯為止,一直是基金行業中成績最卓越的基金。最后他竟由于渴望與索羅斯一起工作,又由于他們的交易活動氣質相近,促使他辭別了屈佛斯而到索羅斯管理公司去工作。他認為索羅斯是他這一時代的最偉大的投資家。之后不久,索羅斯就把他的基金管理工作交給斯坦利·朱肯米勒,因為索羅斯決定去從事幫助前蘇聯和東歐的封閉的經濟進行改革。

  索羅斯于一九六九至八八年管理量子基金之際,該基金年平均報酬率為30%,朱肯米勒在接掌后的前五年,使年報酬率上升至40%。(1989年至1993年的年度報酬率依次為31.6%、29.6%、53.4%、68.6%與72%)

  一九九一年初,朱肯米勒在美、日股市建立30億美元的空頭部位,亦對美國與全球債市大量放空。但在一月底美國對伊拉克的"沙漠風暴"戰役前,他將多達六十億美元的空頭部位全部轉為多頭,戰爭爆發之后證明他的看法正確無誤。他最為成功的投資則是在該年稍后于歐、美、日本債市與匯市建立的一百廿億美元部位,當八月與九月因經濟疲軟而使債券大幅上揚之后,他使量子基金獲利大增,該年報酬率增至五三?四%,年底凈資產達卅一億五千七百萬美元。

  索羅斯使朱肯米勒受益最多的可能是"操作方向的對錯并不重要,重要的是方向正確時賺了多少,方向錯誤時賠了多少",索羅斯對朱肯米勒的責難絕少是多空的錯誤,而是在操作方向正確時沒有盡可能的擴大利潤。

  自一九九三年起,索羅斯旗下基金的投資組合已經突破五百億美元大關,朱肯米勒除了直接管理量子基金外,亦負責監控其它旗下基金的表現,但整體上仍承襲索羅斯的投資哲學,即使索羅斯立即宣布退休,亦將不會影響此等避險基金的長期運作。

  斯坦利·朱肯米勒的投資成功筆者歸納為兩條,但是其實就是一條,就是在技術篇里面重點提到過的--資金管理,兩大秘訣:

  1. 要銀子不要面子,風險控制--勇于認錯

  2. 要夠膽去盈--頭寸管理,要銀子不要面子--勇于認錯

  在1987年股市大崩潰之前, 那年的上半年非常之好,斯坦利·屈克米勒本來看好股市,股價直線上升。每個基金大致都以達到增長了40% 至85%左右。許多經紀人在那年很早就獲利了結了,因為他們已經有 很多收獲了。可是斯坦利·朱肯米勒的哲學是,如果你因積極進取而獲利,就更應積極進取,這一點道理為索羅斯先生所強調。由于自己在這年一早就大賺的年頭,是你應該大膽抓住的好時期。由于在這年一早就干得很順手,斯坦利·朱肯米勒感到他有本錢跟市場斗一斗。斯坦利·朱肯米勒知道牛市總要結束,只不知究竟什么時候結束。同樣,由于市場常常嚴重過度發展,斯坦利·朱肯米勒想當牛市真正結 束時,他也許早已跑得老遠令人驚嘆不止了。在6月份開始斯坦利·朱肯米勒看到幾個因素:對股票的估價已極端過分;股利收益下跌 2·6%;而市盈率一直維持在歷史高度;聯邦儲備委員會已經收緊銀根有一段時間了。最后技術分析顯示股市將要斷氣了--那就是市場的力度集中在大盤股和高價股票上,大量其他股票都遠遠落在后面。這一 因素使得股市高漲就象噴射而起一樣。斯坦利·朱肯米勒轉變了角色,實際上純粹沽空股票。之后的兩個月份市場動蕩很大,斯坦利· 朱肯米勒一直在抗衡市場,股價還是往上漲。

  市場在此后幾個月中一直在頂部徘徊,斯坦利·朱肯米勒一直持有沽空的頭寸不放。到1987年10月16日,道瓊斯指數跌到近2200點,他一度曾達到2700點的頂部。斯坦利·朱肯米勒不僅僅彌補了原來沽空的虧損,而且已恢復了以往的業績表現,幾乎使這年成為大盈利的一年。 然而這一年是斯坦利·朱肯米勒的工作生涯中,曾犯下一個幾乎造成悲劇結果的嚴重錯誤的一年。圖表上在2200點附近顯示有很強的支撐,這是由1986年大半年以來的交易構成的一個底。由于斯坦利·朱肯米勒在這年上半年做多頭賺了不少錢,有了足夠的實力。后來又一頭做空更賺了好多,所以就在1987年10月16日的星期五下午軋空頭寸轉頭做多頭,又利用透資達到130%的多頭倉位。

  那時周五下午股市結束后,斯坦利·朱肯米勒碰巧跟索羅斯說起。索羅斯說有一篇保爾·刁托瓊恩所作的研究報告想給斯坦利·朱肯米勒看看。 斯坦利·朱肯米勒去了他的辦公室,他拿出保爾在一兩個月前所作的分析報告。該研究表明,過去股市的歷史顯示,一旦跌破向上伸展的 拋物曲線,股市就會加速下跌,這次正顯示出現了這種情況。該報告也顯示了1987年股市與1929年股市大崩潰時在股價活動上呈 現極為接近的相關性,這意味著我們處于股市大崩盤的邊緣。那天傍晚回家,斯坦利·朱肯米勒就發了胃病。斯坦利·朱肯米勒意識到自己這一下搞砸了,股市即將崩潰!斯坦利·朱肯米勒決定如果周一開盤還在支撐線之上的話,即道瓊斯指數低開30點左右,而不立刻產生反 彈,就認賠斬倉殺出。不料周一開盤市場低開竟然超過200點,斯坦利·朱肯米勒知道他仍必須認賠離場。幸虧開市后很快有一個短暫的反彈,使斯坦利·朱肯米勒有機會平去全部買入的頭寸,并且再進行沽空,后來市場繼續暴跌。

  這是一個有益的教訓:如果發覺弄錯了,就應立刻糾正。如果當時心胸狹窄一些,面對與己不利的證據仍維持自己原來的頭寸,或者拖延 等待,希望看看市場能否恢復的話,他就會遭受巨大的損失。這種善于接受痛苦的真理,并毫不遲疑,毅然決然地作出相應反應的能力, 是一個偉大投資者的標志。

  要夠膽色去盈,風險控制--頭寸管理

  斯坦利·朱肯米勒的長期業績遠遠超過了該行業的平均水平。原因是采納了喬治·索羅斯的哲理:保管好資本和經營好基地,才是獲得長期收益之道。當你獲利時,應該盡量積極進取。許多基金經理一旦盈利達到30%至40%,就往往對他們這一年的交易獲利入帳結束。在這年的其余時日,他們交易非常小心謹慎,為的是不要破壞了已經實現的很好的年收益率。要想真正獲得出色的長期高收益,就要苦心努力,在達到30%至40%收益后,如果你仍具有信心,就應該力爭達到收益100%。如果你能把一些接近100%收益的年頭聯在一起,而避免虧損年份,你就能真正達到杰出的長期高回報。

  斯坦利·朱肯米勒從索羅斯那里學到最有意義的,倒并不是搞明白你是對還是錯才是重要的,而是要搞明白你對的時候你能賺多少錢,你錯的時候你會虧多少錢,這才是最重要的。索羅斯曾經批評過斯坦利·朱肯米勒一二次,的確對市場判斷對,但沒有能量最大限度地充分利用機會。舉例說,在斯坦利·朱肯米勒為索羅斯開始工作不久,斯坦利·朱肯米勒對美元很不看好,故而做下大量沽空美元買入馬克的倉位。這些沽空頭寸開始對他有利了,斯坦利·朱肯米勒很感到自傲,索羅斯來到斯坦利·朱肯米勒的辦公室談起這筆交易。

  他問斯坦利·朱肯米勒:"你建了多大的倉位?"斯坦利·朱肯米勒回答:"10億美元的倉位。" 他不屑地反問:"你把這也叫做倉位?"這句話成了華爾街的經典。 當你某件事干對時,對索羅斯來說,他會認為你總還是倉位持有的不夠。他鼓勵斯坦利·朱肯米勒把倉位翻一倍,斯坦利·朱肯米勒照辦了。結果該筆交易變得極為有利,獲利驚人!索羅斯教導斯坦利·朱肯米勒,一旦你對某筆交易極端有信心時,你就應該敢于扼住機會的咽喉不松手。這需要有做"頭豬"的勇氣,敢于抓住盈利不放。 (It takes courage to be a pig)。

  在1997年的東南亞金融風暴后,1998年斯坦利·朱肯米勒根據各方面的 經濟數據和資料,選擇了日本金融市場作為下一個攻擊目標,但是由于索羅斯對社會主義國家有一種特殊的情結(當年資助顛覆匈牙利和前蘇聯),錯誤的分析了中國支持香港的堅決立場和形勢,感情用事的沒有選擇最弱的日本市場而選擇了香港開戰,最后以失利告終。同時顯示了斯坦利·朱肯米勒清出于藍的理智的投資心態(后來日元暴跌近40%)。在近期大漲大跌的中國股市中,斯坦利·朱肯米勒敢于在大行情爆發時賺大錢,又能在看錯行情時敢于"要銀子不要面子"果斷砍倉的投資思想是值得投資者參考的。